Ustawa o polskich REIT-ach z kolejnym wariantem i terminem wejścia w życie. Czy zrewolucjonizuje krajowy rynek inwestycji w nieruchomości?

• Światowy standard i polski eksperyment
• Do trzech razy sztuka
• Po trzykroć dywersyfikacja
• Ulgi podatkowe to za mało

Światowy standard i polski eksperyment

Jeszcze niedawno „REIT” było pojęciem raczej słabo kojarzonym w Polsce, prawdopodobnie nawet przez sporą część doświadczonych inwestorów. Jeśli teraz sytuacja uległa pod tym względem jakiejkolwiek poprawie, to głównie za sprawą szumu medialnego, jaki od dłuższego czasu towarzyszy legislacyjnemu procesowi tworzenia ram prawnych dla funkcjonowania polskich REIT-ów.

Rodzimy paradoks REIT polega jednak na tym, że tak egzotyczne do niedawna dla przeciętnego rodaka zagraniczne instytucje o obco brzmiącej nazwie, już od dobrych kilkunastu lat jako podmioty inwestycyjne są głównym graczem na polskim rynku nieruchomości komercyjnych, odpowiadającym nawet za dwie trzecie obrotu na rynku warszawskim.

Zdaniem ekspertów portalu RynekPierwotny.pl ekonomicznego punktu widzenia dotychczasowe zaniechanie w kraju regulacji prawnej REIT-ów to bezspornie spory minus, skutkujący wieloletnim ograniczeniem możliwości efektywnego inwestowania w nieruchomości z jednej strony, z drugiej zaś pozbawienie rodzimego rynku nieruchomości czynnika mocno stymulującego jego rozwój.

Funkcjonujące od lat na globalnym rynku REIT-y to bowiem klasyczne wehikuły inwestycyjne, które charakteryzuje duża wszechstronność inwestycyjna i brak jakichkolwiek ograniczeń podmiotowych przy konstruowaniu portfeli. Jednak praktycznie zawsze pozycję pierwszoplanową zajmują inwestycje w obiekty komercyjne: biurowce, sklepy i centra handlowe, powierzchnie magazynowe, hotele, szpitale, centra logistyczne, kompleksy rekreacyjne, parkingi podziemne itp. Powierzchnie mieszkalne pod wynajem, choć są również elementem znaczącym w zasobach wybranych REIT-ów, to jednak zazwyczaj zajmują pozycję co najwyżej drugoplanową.

Tymczasem rodzimy ustawodawca idzie w dość ryzykownym, eksperymentalnym kierunku, dokładnie przeciwnym od tego przyjętego na rozwiniętych rynkach kapitałowych Europy i świata. Pytanie, z jakim skutkiem.

Do trzech razy sztuka

Proces wdrażania instytucji REIT, pod rodzimym pojęciem FINN, trwa już od ponad dwóch lat, i doczekał się już trzeciej wersji projektu. Według pierwotnych założeń FINN-y miały inwestować wyłącznie w nieruchomości komercyjne. Następnie dołączono do nich mieszkaniowe, by w końcu, już w najnowszej wersji projektu ustawy, pozostawić tylko te ostatnie jako jedyny dopuszczalny cel inwestycyjny polskich REIT-ów.

Ministerstwo Finansów, instytucja odpowiedzialna za ostateczny kształt przedmiotowych przepisów, uzasadnia tego typu decyzję opinią Narodowego Banku Polskiego, który zdecydowanie odrzucił możliwość inwestowania w komercję przez FINN-y w przewidywalnej przyszłości. Powodem miałoby być wysokie ryzyko inwestycyjne, wynikające z faktu zdominowania rodzimego rynku nieruchomości komercyjnych przez dużych inwestorów zagranicznych, z którymi ponoć trudno by było konkurować świeżo powołanym podmiotom. A to – zdaniem NBP - rodzi niebezpieczeństwo strat nie tylko dla inwestorów, ale co gorsza dla krajowego systemu bankowego, który dla FINN-ów ma być jednym ze źródeł pozyskiwania kapitału. Z tego typu uzasadnieniem bardzo trudno się jednak w pełni zgodzić. Dlaczego?

Po trzykroć dywersyfikacja

Jeżeli w nieruchomościach po trzykroć liczy się lokalizacja, to w inwestycjach podobne znaczenie ma pojęcie dywersyfikacji. A ta w przypadku FINN-ów zostanie zredukowana praktycznie do minimum, istotnie podnosząc ryzyko inwestycyjne. Poza tym znacznemu okrojeniu ulegną źródła i możliwości generowania zysków, pole manewru zarządzających, zwłaszcza w sytuacjach kryzysowych, czy wreszcie atrakcyjność inwestycyjna samych FINN-ów. Będą one bowiem przypominać do złudzenia osiedlowego warzywniaka, w którym sprzedaje się tylko i wyłącznie marchewkę.  Będzie to więc najprawdopodobniej coś w rodzaju wehikułu inwestycyjnego, tyle że z mocno wybrakowanym podwoziem, na którym zarządzającym trudno będzie się sprawnie poruszać w kierunku pożądanym przez inwestorów i akcjonariuszy.

Dodatkowe ryzyko generuje bardzo słabo rozwinięty w Polsce rynek mieszkaniowego wynajmu komercyjnego, przy praktycznie nie istniejącym, albo co najwyżej raczkującym rynku wynajmu instytucjonalnego. W związku z tym zarządzający FINN-ami będą dopiero uczyć się nowego biznesu, zapewne w przeważającym stopniu na własnych, prawdopodobnie najczęściej kosztownych błędach. 

Tym samym, zdaniem ekspertów portalu RynekPierwotny.pl, zainteresowanie większego kapitału tego rodzaju propozycją inwestycyjną okaże się najprawdopodobniej znikome, o ile nie żadne, przynajmniej w początkowej fazie funkcjonowania FINN-ów. A to mocno zahamuje ich rozwój na długie miesiące, oby nie lata. Ustawodawca liczy więc może na masowe zaangażowanie tzw. „ulicy”, czyli pokaźnej rzeszy drobnych ciułaczy, żądnych krociowych zysków przy mocno ograniczonej rynkowej wiedzy i co najwyżej incydentalnym doświadczeniu inwestycyjnym.

Co więcej, fakt, że w Polsce w ostatnich czasach bezpośrednie inwestycje mieszkaniowe cieszą się ogromnym powodzeniem, w żadnym wypadku nie oznacza, że ten sam trend zawładnie inwestycjami pośrednimi za sprawą FINN-ów. Wbrew pozorom są to bowiem dwie absolutnie odrębne kategorie inwestycji, dedykowane zupełnie różnego rodzajowi inwestorów, w dodatku rządzące się zupełnie innymi prawami.

Ulgi podatkowe to za mało

Instytucje opiniujące projekt ustawy o firmach inwestujących w najem nieruchomości dostrzegają też inne, poza brakiem dywersyfikacji, jego mankamenty. Jako najważniejsze wymienia się brak możliwości odpisów amortyzacyjnych od wynajmowanych nieruchomości, mało transparentną holdingową strukturę, czy wreszcie brak zwolnienia z podatku Belki przy sprzedaży akcji FINN-ów.

W tej sytuacji preferencyjna stawka podatku CIT dla polskich REIT-ów na poziomie 8,5 proc. po wypłacie dywidendy, a następnie zwolnienie ich akcjonariuszy od podatku od zysków kapitałowych z tytułu jej zainkasowania, to prawdopodobnie nie dość przekonujące argumenty do przyciągnięcia szerszej rzeszy inwestorów, tak indywidualnych jak i tym bardziej instytucjonalnych.

Tymczasem powstanie krajowych REIT-ów miało być wyznacznikiem silnego impulsu rozwojowego polskiego rynku nieruchomości, poprzez pojawienie się na nim nowych znaczących inwestorów, napływ szerokiego strumienia świeżego kapitału, czy też poprzez powstanie zasobnego źródła finansowania inwestycji, zarówno o charakterze komercyjnym jak i mieszkaniowym.

Jak bowiem wiadomo, podstawową misją REIT-ów w światowym systemie gospodarczym jest i zawsze będzie pełnienie roli „złotych wrót” dla globalnego rynku nieruchomości, którymi w jedną stronę płyną coraz większe kapitały silnie wspierające jego rozwój, w przeciwną zaś sowite i pewne zyski inwestorów i akcjonariuszy. Trochę szkoda, że tego rodzaju system, za sprawą trudnych do zrozumienia argumentów, ma mocno okrojone szanse na zaistnienie w rodzimym środowisku gospodarczym.

Autor: Jarosław Jędrzyński, ekspert portalu RynekPierwotny.pl